深圳新聞網(wǎng)2026年6月1日訊（記者 常軍平）2026 年第一季度，名創(chuàng)優(yōu)品交出了一份引人關注的財報：集團收入逼近 57 億元，同比增長 28.5%，超出了管理層此前給市場的指引上限；歸屬股東的凈利潤同比增長近 200%。

但若把這份財報拆開來讀，會發(fā)現(xiàn)一個值得留意的反差——凈利潤的大幅增長，幾乎全部來自一筆對 AI 公司的投資浮盈（約 8.7 億元的公允價值變動收益），以及對永輝超市的權益法收益。把這些一次性、非主營的項目剔除后，反映核心生意的“經(jīng)調整凈利潤”不增反降，同比微跌約 6%。

這恰是理解名創(chuàng)優(yōu)品最好的入口。這家公司過去十二年的成長史，可以濃縮成一個動詞——借。它帶著濃厚的日系色彩起家：創(chuàng)始人葉國富 2013 年在日本注冊公司，早年長期以“日本設計、低價優(yōu)質”作為賣點，迅速躋身能與優(yōu)衣庫、無印良品相提并論的品牌；直到 2022 年其日系定位引發(fā)爭議，才加速“去日化”，把門頭 Logo 改回中文。此后它又借迪士尼、三麗鷗的 IP 撐起貨架，借永輝的門店網(wǎng)絡落子線下，借對 AI 公司的投資為財報增添亮色。每一次“借”都對應著當時的市場環(huán)境，也都取得了效果；而它今天面對的命題，是能否第一次真正擁有點什么。

IP 之困：用別人的 IP，能撐起自己的估值嗎

在這一連串“借”當中，對 IP 的借用最為關鍵——因為它直接關系到名創(chuàng)優(yōu)品最想撕掉的那個標簽：“渠道商”。

截至 2026 年發(fā)稿前，同樣做潮玩生意，泡泡瑪特市值高達約 2300 億港元，名創(chuàng)優(yōu)品僅約 313 億港元—— 7 倍的差距，背后是資本市場對“IP 創(chuàng)造者”與“門店擴張者”兩種身份的定價分野。一家掌控 Labubu、Molly 等核心自有 IP，另一家則主要靠“頂級授權 + 供應鏈 + 渠道分發(fā)”。

差距藏在生意的底層結構里。名創(chuàng)合作的 IP 多為非獨占授權，存在簽約時長等限制，且同一個熱門 IP 往往同時授權給多個品牌，可以橫向比價，因此較難形成泡泡瑪特那種依靠獨家、稀缺性的定價能力；即便是其營收占比靠前的 Chiikawa，銷售也主要集中在國內，難以直接復制到海外。代價則直接體現(xiàn)在財報上：IP 授權費隨聯(lián)名頻次水漲船高，名創(chuàng)優(yōu)品 2024 年全年 IP 授權支出達 4.21 億元，授權費增速一度與收入增幅幾近同步。

這門生意的“勝率”也常被討論。投研機構海豚投研在一份分析中估算，名創(chuàng)自 2019 年大規(guī)模做 IP 聯(lián)名以來，真正盈利的 IP 占比可能不足 5%，多數(shù)聯(lián)名款受 IP 小眾或文化差異影響，大致處于盈虧平衡附近甚至虧損，靠少數(shù)“爆款”覆蓋其余產品。這一估算未經(jīng)公司數(shù)據(jù)驗證，但與“非獨占授權、勝率不高”的結構特征相互印證。其旗下潮玩品牌 TOP TOY 的負責人也曾表示，比起自有 IP 的不確定性，確定性才是目標。

于是有了 YoYo。這是名創(chuàng)從零孵化的自有 IP，上線半年銷售額突破 1 億元，公司并對外宣傳其“登上 Met Gala”。在 2026 年一季度的電話會上，葉國富把自有 IP 稱為“今年和未來的重大戰(zhàn)略”，并表示愿意投入 5 億、8 億元，甚至為試錯預留約 1 億元的容錯空間。

YoYo 的表現(xiàn)是一項實在的成績，但量級仍需客觀看待：泡泡瑪特 2025 年僅 Labubu 所屬的 THE MONSTERS 一個系列就售出超 1 億個。從 0 到 1 的突破，與從 1 到 N 的體系化能力之間，仍有一段名創(chuàng)尚未走完的距離。

渠道之賭：62.7 億元買永輝，市場為何反應謹慎

如果說 IP 是名創(chuàng)想“擁有”的內容，那永輝就是它想“擁有”的渠道腹地。

2024 年，名創(chuàng)優(yōu)品宣布斥資約 62.7 億元收購永輝超市 29.4% 股權。資本市場最初反應偏負面：消息公布后，名創(chuàng)美股一度下跌約 20%，港股一度下跌約 39%，而永輝則封上漲停。Jefferies分析師表示，這筆投資“可能不是現(xiàn)金的最佳用途”，部分投資者或許更希望以分紅或回購的形式獲得回報。葉國富對此的回應被廣泛引用：“大家都看不懂就對了，如果看得懂我就錯了?！?/p>

他的邏輯是“胖東來模式”——按胖東來的樣子對永輝門店進行調整改造：貨架從 2 米降到 1.6 米、鮮食占比從 5% 提升到 20% 以上、基層員工月薪從 2800 元漲到 4500 元。永輝門店數(shù)量也從巔峰時的 1440 家收縮到約 552 家，單店改造成本超 800 萬元。

但質疑者點出了一個繞不開的悖論：如果胖東來模式真能全國跑通，為什么于東來自己不做？有觀點認為，胖東來之所以成立，恰恰在于創(chuàng)始人對擴張的“克制”，而這與名創(chuàng)、永輝這類上市公司對規(guī)模的本能追求天然相悖。

一季度財報里出現(xiàn)了積極信號：名創(chuàng)分占永輝的損益已由虧轉盈，確認了約 7700 萬元的投資收益。但這究竟是調改期陣痛后的拐點，還是主業(yè)之外一個將持續(xù)消耗利潤與信心的長期包袱，仍需時間檢驗——畢竟，用約 38 億元的永輝股權質押給銀行、舉債完成的這筆交易，已經(jīng)實質改變了名創(chuàng)的資產負債結構。

增長的代價：收入越漲，利潤率越薄

把視線拉回主營業(yè)務，名創(chuàng)的增長動力仍然充足：一季度中國內地收入增長 29.6%，連續(xù)第五個季度加速；TOP TOY 增長 51.4%；會員貢獻的銷售占比從 2025 全年的 60% 提升到近期的約 79%。在五一期間，其國內線下銷售額實現(xiàn)了高于行業(yè)平均的雙位數(shù)增長。

代價寫在利潤率里。一季度毛利率從 44.2% 降至 43.3%，經(jīng)調整凈利率從 13.3% 降到 9.7%，經(jīng)調整 EBITDA 利潤率從 23.4% 滑落至 19.4%。錢花在了海外直營大店（相關開支同比增逾三成）、IP 授權費（增 42%）、廣告投放（增長近 74%）以及國內“主動讓利消費者”上。

管理層把這定義為“為護城河投入”。另一種解讀是：以性價比為基礎的商業(yè)模式，決定了它每往價值鏈上游走一步，都需要投入更多成本，且未必能立刻轉化為定價權。海外業(yè)務在快速增長的同時也存在摩擦——海外庫存周轉天數(shù)高達 254 天，約為國內（67 天）的四倍，匯兌波動單季就拖累凈利率約 1.5 個百分點。

更值得關注的是節(jié)奏：一季度收入已增長 28.5%，但管理層對 2026 年上半年的收入指引僅為 20%至22%，全年口徑“高雙位數(shù)”。這意味著增長大概率將從一季度的高點逐季放緩。

終極考題：從“借來的”到“自有的”，還有多遠

把這些線索串起來，名創(chuàng)優(yōu)品的輪廓就清晰了：一家擅長“借力”的公司。借身份、借 IP、借渠道、借投資——每一次都貼合當時的環(huán)境、也都取得了效果，同時也伴隨著市場的疑問與討論。

這種“借”的能力本身是一種稀缺天賦。它讓一個十元店，用十二年長成覆蓋全球逾百個國家和地區(qū)、門店超 8500 家的零售集團。葉國富對趨勢的直覺、對供應鏈的極致壓榨、對渠道的強勢掌控，都真實地構成了名創(chuàng)的競爭力。

但資本市場為“借來的東西”定價時，往往會留出折扣空間。授權 IP 有期限，日系定位曾帶來爭議，永輝的整合仍有不確定性，AI 投資浮盈也屬于未實現(xiàn)且會波動的賬面收益。名創(chuàng)優(yōu)品如今投入的 YoYo、會員體系與大店模型，本質上是它第一次嘗試把“借來的”轉化為“自有的”——把流量轉為留量，把別人的 IP 轉為自己的 IP，把渠道的存在感沉淀為品牌的內核。

這才是它真正的考驗。名創(chuàng)優(yōu)品的未來，不取決于下一季度的收入增速能否再超預期，而取決于一個更根本的問題：一家長期依靠“善借”成長起來的公司，能否完成從“借用者”到“擁有者”的轉變？

答案尚需時間檢驗。但可以看到的是，當一家公司開始愿意為“擁有”預留出可觀的試錯成本時，它至少已經(jīng)意識到——有些東西，是借不來的。（本文圖片來源品牌官網(wǎng)及本網(wǎng)記者拍攝）

注：本文財務數(shù)據(jù)引自名創(chuàng)優(yōu)品 2025 年報、2026 年第一季度未經(jīng)審計業(yè)績公告及業(yè)績電話會議；市值、收購及行業(yè)對比等信息引自公開市場報道。文中“經(jīng)調整”等非《國際財務報告準則》指標口徑以公司披露為準。本文為商業(yè)分析，不構成任何投資建議。